Доллар по 48, дефицит электроэнергии и другие ужасы: макропрогноз Dragon Capital на 2026-2027 гг.
Базовый макроэкономический сценарий базируется на предположении, что активные боевые действия будут продолжаться в 2026–2027 годах, включая атаки на критическую инфраструктуру, подавляя экономический рост, в альтернативном сценарии устойчивого перемирия темпы экономического роста будут относительно сдержанными из-за ограничений со стороны предложения, в первую очередь
Инвестиционная компания Dragon Capital подготовила прогноз развития экономики Украины для двух сценариев: базовый (активные боевые действия продлятся в 2026–2027 годах) и альтернативный (устойчивое перемирие в середине 2026 года).
«Наш базовый макроэкономический сценарий основан на предположении, что активные боевые действия будут продолжаться в 2026–2027 годах, включая атаки на критическую инфраструктуру, подавляя экономический рост. Однако высокие объемы внешней поддержки будут поддерживать экономику и усилит военную способность Украины, в частности, через наращивание производства внутреннего ОПК. Продолжительная война на Ближнем Востоке будет негативно влиять на экономику Украины из-за усиления инфляционного давления и роста импорта, однако общее влияние будет ограничено. В альтернативном сценарии устойчивого перемирия темпы экономического роста будут относительно сдержанными из-за ограничений со стороны предложения, в первую очередь рабочей силы», – говорит Елена Билан, директор аналитического департамента и главная экономистка Dragon Capital.
Базовый макроэкономический сценарий: война продолжается в 2026-2027 годах, включая атаки России на критическую инфраструктуру
В результате атак среднегодовой дефицит электроэнергии увеличится до 10% (с 4% в прошлом году и 8% в 2024 г.), а пропускная способность морских и речных портов снизится, однако не станет ограничением для экспорта из-за негативных влияний энергодефицитов на выпуск экспортно ориентировочных отраслей.
В то же время объемы внешней поддержки Украины партнерами останутся высокими, в частности, благодаря новой четырехлетней программе МВФ объемом $8.1 млрд и пакету от ЕС объемом 90 млрд евро на 2026–2027 годы (Ukraine Support Loan – USL), который был одобрен на замену «репарационному кредиту». Это усилит военную способность Украины и позволит увеличить общие расходы на ведение войны до $125 млрд в 2027 г. с $85 млрд в 2024 г. (с учетом оружия, предоставляемого партнерами из собственных бюджетов). В течение 2026-2027 годов Украина сможет получить около $95 внешнего финансирования бюджета. При этом доля кредитов в бюджетной поддержке снизится до 25% с 55% в 2022-2025 годах, что будет способствовать долговой устойчивости Украины.
Основным двигателем роста экономики станет внутренний ОПК, который сможет существенно нарастить производство благодаря дополнительному финансированию, компенсируя снижение экономической активности в других отраслях, вызванное энергодефицитами. Временную поддержку экономике в этом году предоставит экспорт зерновых и масличных, который, как ожидается, вырастет на 30% г/г из-за задержки сбора урожая в прошлом году. При этом значительный дефицит рабочей силы продолжит сдерживать экономическую активность.
Годовой показатель инфляции будет колебаться в диапазоне 6-8% в 2026 г. и достигнет 7,1% к концу года. Потребительская инфляция снизится до 5,2% г/г к концу 2027 г., приближаясь к целевому показателю НБУ. Дефицит внешней торговли увеличится до $57 млрд в 2026 г. и умеренно сократится до $52 млрд в 2027 г., в частности, благодаря снижению импорта посылок в результате выравнивания их налогообложения в рамках текущей программы с МВФ.
НБУ поддерживал относительно стабильный курс гривни к доллару США с середины 2024 г., учитывая высокую инфляцию. В то же время устойчивое замедление инфляции во второй половине 2025 г. создало предпосылки для контролируемой постепенной девальвации гривны к доллару США. Ввиду завышенных и нестабильных инфляционных ожиданий и относительно низкой чувствительности экспорта и импорта к изменениям курса, эксперты ожидают, что НБУ продолжит осторожно относиться к темпам ослабления гривны и позволит лишь умеренную ее девальвацию к дол. США на 7% в этом году до 45,5 грн/долл. США (несколько существенно, чем наш предыдущий прогноз 44,0 грн/долл. из-за негативного влияния войны на Ближнем Востоке) и еще на 5% в 2027 г., до 48,0 грн/долл. США. НБУ будет постепенно расширять амплитуду ежедневных курсовых колебаний и уделять больше внимания паре доллар/евро при определении оптимальной траектории курса гривны.
Международная помощь будет оставаться ключевым источником финансирования дефицита бюджета. Учитывая, что большая часть этой помощи будет предоставляться в безвозвратной форме, рост государственного долга будет умеренным. По оценкам экспертов, государственный долг, приведенный в соответствие с целями долговой устойчивости МВФ, стабилизируется на уровне около 93% ВВП (без учета финансирования по программам ERA и USL, и за вычетом долга перед россией).
Воздействие длительной войны на Ближнем Востоке
Базовый сценарий учитывает негативные последствия войны на Ближнем Востоке, в том числе рост мировых цен на нефть и газ, однако предполагает скорейшее окончание боевых действий в ближайшие месяцы и возврат цен на нефть до $70/баррель. Более длительная война в регионе будет оказывать дополнительное негативное влияние на экономику Украины, в первую очередь из-за усиления инфляционного давления.
Также увеличение стоимости импорта энергоносителей и удобрений приведет к существенному, чем ожидалось, расширению внешнеторгового дефицита.
Цены на топливо в сетевых АЗС Украины
Однако, учитывая масштабные структурные дисбалансы, вызванные войной и наличие внешнего финансирования, это не угрожает внешней устойчивости страны и валютному рынку. Так, сохранение цены на нефть на уровне $100/баррель в течение года может дополнительно расширить торговый дефицит на $1,4 млрд (0,6 п.п. ВВП), а негативное влияние высоких цен на газ реализуется только при дополнительных повреждениях внутренней газовой инфраструктуры. Поэтому мы не ожидаем заметного влияния такого развития событий на валютный курс. Однако НБУ будет гораздо более осторожным относительно темпов и сроков валютной либерализации.
Сценарий устойчивого перемирия в середине 2026 года
Темпы экономического роста в первые годы после войны будут относительно сдержанными. Хотя потребительский и инвестиционный спрос, вероятно, существенно увеличится в результате улучшения настроений и благодаря началу масштабного восстановления, внутреннее производство вряд ли сможет удовлетворить всплеск спроса, в первую очередь из-за острого дефицита рабочей силы. После войны в Украину вернется около 15% беженцев или 1 млн. человек, из которых только 0,3 млн. человек пополнят рабочую силу. Увеличению предложения рабочей силы в «гражданском» секторе экономики будет способствовать частичная демобилизация из вооруженных сил, однако влияние этого фактора также будет ограничено, поскольку риски повторного нападения со стороны России будут нуждаться в содержании большой и хорошо подготовленной армии.
Численность рабочей силы останется гораздо меньше, чем 17 млн человек до войны и недостаточной, чтобы удовлетворить стремительный рост спроса на труд. В то же время масштабное и быстрое привлечение трудовых мигрантов, вероятно, будет сдерживаться относительно низким уровнем зарплат в Украине по сравнению с соседними странами (около 550 евро/мес в Украине, против почти 800 евро/мес в Молдове и 850 евро/мес в Албании), культурными и языковыми барьерами.
Еще одним ограничивающим фактором для послевоенного экономического роста будет потеря производственных мощностей из-за временной оккупации части территории. Так, на временно оккупированной территории остается около 20% посевных площадей, 40% сталелитейных мощностей, производство коксующихся углей, а также крупнейшая в Европе Запорожская АЭС, обеспечивавшая до войны около 20% производства электроэнергии. Также на темпы экономического роста в первый год-два после войны негативно повлияет частичное сокращение фискального стимула, ведь рост расходов на восстановление лишь частично компенсирует сокращение бюджетных расходов на оборону. При этом программы внешней бюджетной поддержки, вероятно, будут сокращены в соответствии с бюджетными потребностями и перепрофилированы на финансирование восстановления в предстоящие годы.
В сценарии достижения устойчивого перемирия реальный ВВП вырастет на 3,5% г/г в 2026 г. и 5,0% г/г в 2027 г. При этом часть потребительского спроса, не удовлетворенная внутренним производством, будет толкать вверх цены и стимулировать рост из-за импорта, тогда как восстановление экспорта будет ограничено. В результате внешнеторговый дефицит будет оставаться высоким — около 20% ВВП, примерно вдвое выше довоенных уровней, несмотря на ожидаемое сокращение импорта товаров двойного назначения, оружия и энергетических материалов. Ужесточение инфляционного давления вместе с высоким внешнеторговым дефицитом и смещением структуры импорта в сторону потребительских товаров будет создавать основания для более существенного ослабления курса гривни в сочетании с жесткой монетарной политикой.
Как сообщал Информатор, в августе 2025 года Елена Билан, главная экономистка Dragon Capital и участница Наблюдательного совета ЦЭС, рассказывала о курсе доллара, инфляции и бюджете. По мнению эксперта, курс доллара до конца года, вероятно, останется стабильным с прогнозом 43,5 грн/$, но может быть и ниже. 31 декабря 2025 г. НБУ установил следующие значения : доллар США (USD) – 42,3878 грн., Евро (EUR) – 49,8565 грн., польский злотый (PLN) – 11,7963 грн.
Читайте нас в Facebook
Сейчас читают на Информаторе
